Utiliser l'excédent de trésorerie de la cible en apport en fond propre pour closer un deal!

Bonjour à tous,

Voici un article qui détail comment utiliser l’excédent de trésorerie comme un apport en fond propres. C’es article vienrt site fusacq.com et à été rédigé par François AYACHE, de Gestion, Conseil & Développement et Maître David TREGUER de FIDAL

Il est tentant pour un repreneur de vouloir « remonter de la trésorerie » de la cible convoitée, vers la holding de reprise, pour contribuer à boucler son plan de financement ! Puis en cours d’année de prélever sur la cible de quoi rembourser la dette senior ! Attention… Ces opérations sont règlementées. David TREGUER du Cabinet d’Avocats FIDAL et François AYACHE de Gestion, Conseil & Développement nous alertent sur le sujet…

Ce sont les soldes ! Vous vous présentez dans un grand magasin, vous y essayez un pantalon. Le prix de 100 € vous convient. Vous partez avec, et rentrez chez vous. A domicile, vous le réessayez avant de le porter. En palpant la poche revolver, vous sentez quelque chose… Vous y plongez la main, et – surprise totale - vous en extirpez un billet de 20 € ! Combien vous est revenu le pantalon ? Réponse : 80 € !!!

Il n’y a pas de telles (bonnes) surprises en matière de reprise de titres sociaux, mais imaginons une société cible dont le prix convenu entre les parties est de 1 000 K€, et que celle-ci dispose d’une trésorerie nette (TN) de 200 K€. De quelle somme aurez-vous besoin pour boucler votre plan de financement (titres seuls) ? Réponse : 800 K€ !

I - La trésorerie de la cible avant la reprise

En effet, il est tentant pour un repreneur de vouloir « remonter de la trésorerie » de la cible convoitée, vers la holding de reprise, pour contribuer à boucler son plan de financement ! Mais attention, cette opération doit être encadrée sous peine d’être juridiquement contestable.

En effet, la Cour de Cassation a eu l’occasion à plusieurs reprises de qualifier d’abus de biens sociaux les remontées de trésorerie qui ne seraient pas réalisées en tenant compte de l’intérêt commun des différentes entités du groupe, qui conduisent à rompre l’équilibre entre les engagements respectifs des sociétés concernées ou qui excèdent les capacités financières de la société cible. Dans le cadre d’une opération de LBO la jurisprudence a condamné des remontées de trésorerie qui n’auraient en fait été consenties qu’au profit des associés de la société holding. (cf. Cass. Crim. 4 février 1985, Arrêt « Rozenblum », Cass. Crim. 5 mai 1997, n°96-81.482)

De plus, sous l’impulsion du droit européen, le Code de commerce dispose qu’une société par actions « ne peut avancer des fonds, accorder des prêts ou consentir… en vue de la souscription ou de l’achat de ses propres actions par un tiers » (Article L225-216 C.Com).

En préalable absolu, il convient donc d’apprécier le juste montant de la trésorerie de la cible pouvant être remontée au niveau de la holding.

Et c’est là qu’il faut faire la différence entre Trésorerie Nette (TN) et trésorerie structurellement excédentaire ! S’il y a un cycle d’activité, une saisonnalité des ventes au cours d’un exercice fiscal, il n’est pas évident que la trésorerie apparaissant au Bilan soit la même tout au long de l’année !… Il conviendra donc d’apprécier le CAHT au mois le mois sur plusieurs années ainsi que les soldes mensuels de trésorerie sur la même période. Car il est très possible que le Besoin en Fonds de Roulement (BFR) soit inégal sur la période et vienne amoindrir le niveau de la Trésorerie Nette par rapport à celui qui apparaît à la clôture de l’exercice !
Dans ce cas, si l’on procède à une « remontée » excessive de trésorerie, la cible risque d’être en difficulté, ce qu’il faut absolument proscrire. On ne « remontera » qu’une somme que l’on considérera comme structurellement excédentaire.

a) Une première façon de « remonter » cette trésorerie sera de négocier un « prêt relais » auprès de la banque, le temps que l’Assemblée Générale suivante de la cible décide de verser des dividendes de ladite cible vers la holding, ces dividendes correspondant à ce que le repreneur - et son Conseil… (Prudence !) – auront considéré comme étant structurellement excédentaire. A ce moment là, le prêt relais sera remboursé.

>>> Cette première solution devra n’être que rarement retenue en pratique dans la mesure où elle génèrera une charge d’intérêts supplémentaires pour la société holding qui sera déjà fortement endettée du fait de la dette d’acquisition.

b) Une seconde façon consistera à verser un dividende exceptionnel lors du closing.

Le jour de l’échange des titres, c’est-à-dire une fois l’acte de cession - reprise définitivement établi, l’avocat du repreneur procédera à une AGO qui décidera que la société nouvellement acquise remontera sous forme d’une distribution exceptionnelle de dividendes la somme convenue à la holding, nouvelle propriétaire des titres de la nouvelle filiale. Ces dividendes figureront alors légitimement dans les fonds propres de la holding.

>>> Ce mode opératoire est immédiat, renforce tout de suite les fonds propres de la holding d’acquisition et aura permis par le montage présenté au banquier d’obtenir le financement classique, sans « prêt relais » complémentaire. Le repreneur retiendra sans aucun doute cette option…

II - La trésorerie de la cible après la reprise.

Après la reprise, la holding va devoir naturellement faire face aux échéances de remboursement de l’emprunt contracté pour l’acquisition de la cible.

Le plus souvent, la holding n’a pas de revenu récurrent. Les « management fees » facturés par la holding à la nouvelle filiale correspondront uniquement à la rémunération du repreneur et à ses charges sociales ainsi qu’aux dépenses d’exploitation courantes (déplacements du dirigeant, loyer de la holding, honoraires juridiques et comptables, etc…). Ceci n’est pas de nature à générer un excédent pour le remboursement de l’emprunt (intérêts et capital) !…

Trois solutions sont envisageables :

a) Le montage de la reprise prévoit une échéance annuelle de remboursement. La cible réalise son exercice comptable, clôture ses comptes et convoque son AGO. Au cours de celle-ci, elle vote le versement d’un dividende à la holding de reprise. Celle-ci est alors en mesure de rembourser son annuité d’emprunt.

>>> Si ce mode opératoire est simple, il est désavantageux pour le repreneur (plus vous remboursez tard, plus vous payez d’intérêts) et il est facteur d’accroissement de risque pour le banquier (qui préfèrera obtenir son remboursement à cadencement rapproché).

b) Le montage de la reprise prévoit une à deux échéances de remboursement. L’AGO ayant lieu une fois par an, il est illégal de remonter la trésorerie de la cible en cours d’année. La seule solution consiste à établir une situation comptable en cours d’année et à la faire certifier par le commissaire-aux-comptes qui attestera le montant du bénéfice sur lequel un acompte sur dividendes pourra être versé à la holding. Cette dernière pourra ainsi faire face à son échéance de remboursement.

>>> Cette solution est lourde et devra conduire la société à engager des honoraires complémentaires.

c) La troisième solution consistera à mettre en place une convention de gestion de trésorerie entre la holding et sa(ses) filiale(s). Par cette convention de trésorerie, il sera stipulé que la holding gère les excédents de trésorerie pour l’ensemble du groupe ainsi constitué (au départ : la holding et sa filiale). Cela permet à la holding d’ouvrir dans ses livres, un compte courant au nom de sa filiale, et de disposer au jour le jour, des excédents de trésorerie générés par sa filiale.
La holding pourra faire face au mois le mois, si c’est le cas, à ses échéances d’emprunt. La périodicité mensuelle de remboursement permet à la fois de rassurer le banquier et de minorer la charge d’intérêts.
A l’AGO de la filiale, il sera décidé de verser le dividende convenu à la holding. Le dividende versé viendra annuler le compte courant constitué par la filiale dans les comptes de la holding. Et ainsi de suite, tous les ans, jusqu’à extinction de l’emprunt.

>>> Au plan fiscal, dans le cadre du régime dit « mère fille » (participation > 5 %), les distributions de dividendes opérées par la filiale au profit de la société mère ne seront imposées au titre de l’Impôt sur les sociétés (IS) qu’à hauteur de 5%, soit un frottement fiscal limité à 1,67% sur la base du taux de droit commun de l’IS (5% de 33, 1/3 %).

En cas d’intégration fiscale entre la société Holding et sa filiale (participation > 95 %), ce frottement de 1,67% disparaîtra à compter du second exercice d’appartenance au groupe intégré.

Comme on le voit, l’utilisation de la trésorerie de la cible est tout à fait réglementée, aussi bien avant la reprise que pendant les années de remboursement de l’emprunt. Une application judicieuse des outils juridiques et fiscaux à disposition de l’acquéreur, alliés à une stricte analyse financière permettra au repreneur de bénéficier pleinement du mécanisme avantageux du LBO (leverage buy out) pour son opération de reprise de titres sociaux

Donc la remonté exceptionnelle de dividende nous permet de nous constituer un « apport en fond propres » correspondant au maximum de l’excédent de trésorerie de la cible.

23 J'aimes

Merci Armel !!! Cela deviens encore plus limpide.

De rien, Benjamin. On est là pour aider

Intéressant il est à considérer que je vendeur souhaite également prendre en compte la treso pour établir le prix de vente du montage …

Oui c’est normale que le vendeur l’intègre dans son prix de vente. Ceci dit ça reste un bel atout. Par exemple je suis sur un deal sur lequel l’excédent de tréso représente 40% de la valeur du deal. Du coup je peux aller les banques et faire comme si je dispose de 40% d’apport

3 J'aimes

Bonjour,

dans un deal que j’étudie, le gérant de la sarl ne dispose pas de trésorerie et utilise le découvert du compte courant de 1300€ comme trésorerie.
L’activité est en baisse depuis 3 ans car la personne partage de plus en plus son temps entre l’entreprise de son mari (plus grosse) et des fonctions de maire.

Est ce un élément important dans le choix d’un deal?

Bonjour,

Oui la gestion de la tréso est un élément important à prendre en compte. si il n’y pas de tréso c’est un signe qui peut vouloir dire que la société risque de ce retouver en difficulté. Ceci dit un boite en difficulté se reprends pour 1€ symbolique !

3 J'aimes

Ça tombe bien, nos montages sont en SAS, pas en SA :slight_smile:

3 J'aimes

Salut Julien,

Je pense cette lois concerne également les SAS mais c’est une technique qui est borderless. Officiellement ce n’est pas la cible qui a financé son rachat mais bel et bien la holding grâce à une distribution de dividendes (qui n’est pas un pret). Meme si officieusement c’est bien la cible qui paye son rachat avec ses ressources.
Pour moi tant que c’est légal allons y a cœur joie !

1 J'aime

La sanction attachée au non-respect de cette loi est d’ordre pénal. En droit les sanctions pénales sont d’intreprétation strictes donc je te confirme que cela s’applique uniquement aux SA, pas aux SAS. De toute façon la jurisprudence consacre depuis longtemps la pratique du LBO avec la holding qui s’endette et se fait payer par la holding pour remboursement de l’emprunt. Donc tu as raison, allons y de coeur joie (tout en veillant tout de même à ne pas mettre la cible en difficulté car on s’expose à d’autres risques ici).

3 J'aimes

Super article Armel ! Merci. On sait exactement quoi faire.

Bonjour Julien, je ne pense pas que ton interprétation soit correcte si tu penses que l’interdiction pour une cible d’avancer ou prêter des fonds pour son rachat par un tiers ne s’applique pas aux SAS.
Tout d’abord, si tes montages sont en SAS, je pense que tu parles de la constitution de la holding, or c’est bien le statut de la cible qui importe, c’est elle qui ne peut prêter sa tréso pour son acquisition et non la holding.
Ensuite, le texte cité mentionne une ‹ société par action › et la SAS, société par actions simplifiée, me semble bien être une société par action tout comme la SA, société anonyme et non société par action comme tu l’as peut être envisagé lors de ta réponse.
Humblement, je ne suis pas juriste mais ça me semble logique, dis moi si je me trompe.
Merci.

1 J'aime

Salut @StefGiovac,

De rien, je me sert de cette solution sur les deals sur lesquels je suis actuellement alors je me suis dit que ça pourrait aider sur le forum.

2 J'aimes

Bonjour Stef
La question n’est pas évidente effectivement et source d’interprétation. Je disais en théorie oui le texte s’applique pour la SAS mais dans les faits, les sanctions sont d’ordre pénales. Et lorsqu’on touche au pénal, il faut interpréter strictement le texte qui en l’occurence se trouve dans la section traitant de la société anonyme uniquement, et ne vise que les avances, prêts ou suretés consentis par la cible en vue de l’acquisition de ses titres (donc au stade de la naissance de la cible). Ton raisonnement est bon, ici on se trouve au niveau de la holding donc a posteriori. Le texte ne s’applique donc pas ce qui a été confirmé par la jurisprudence. Par ailleurs il est contraire à une directive européenne de 2006.
En tout cas je suis ravi de voir ta curiosité juridique, parce que ce n’est pas tout le monde qui s’intéresse au droit ;).

Le principal est de retenir qu’il est possible dans le cadre de LBO d’utiliser la trésorerie de la cible pour rembourser la dette supportée par la holding, notamment via une convention de trésorerie (attention quand même à ne pas indiquer expréssement dans cette convention que l’utilité est de rembourser plus rapidement la dette de la mère. Même s’il y aura toujours moyen de se défendre, autant éviter les complications).

3 J'aimes

J ai du mal à comprendre.

En gros une entreprise qui, au moment de la reprise à

190 000 de " autres réserves"
400 000 de disponibilité et placement
Un BFR de 100 000
50 000 de dettes
Je peux utiliser combien a la reprise?

2 J'aimes

Bonjour Geatan,

Je ne sais pas ce que représente les « autres réserves » dans ton cas. Mais pour te répondre si ta cible a 400 000€ de trésorerie disponible. Tu dois déterminer avec l’expert comptable combien il faut laisser de tréso dans la cible pour ne pas la mettre en difficulté et tu peux utiliser tout le reste pour payer le vendeur.
Dans ton cas j’aurais laissé au moins 150 000€ dans la trésorerie. C’est juste mon avis si ça peut t’aider

3 J'aimes

En gros ce que je comprends c est que l utilisation de la trésorerie excédentaire, n est pas assimilé à de la distribution d un accompte de dividende.

Et ça n à aucun impact sur la ligne dans le bilan " autre réserve"

Autre réserve correspond aux dividendes non distribués sur les précédents exercices.

C est bien ça je ne me trompe pas ?

Autre chose, le fait d’utiliser la trésorerie de la cible pour la reprise fait que à l’actif de la holding on achète une société et par exemple qui vaut 900000 €, si on utilise 200000 de trésorerie de la cible, nous avons donc un actif qu’il faut déprécier de 200000 €
Inscrire une dépression d’actifs de 200000 €

Et donc une charge de 200000 € à mettre au bilan. Ainsi cela complexifie la distribution de dividende au niveau de la holding n’est-ce pas ?

Non, car si la société prête à la holding, cela est une créance, donc il n’y a pas de dépréciation d’actif. Si c’est une distribution de dividende, non plus, car la participation à l’actif de la holding est à sa valeur comptable, donc pas de dépréciation. Cela n’interviendrait que si la société passe sous sa valeur inscrite au bilan de la holding.

OK, donc ce partage de trésorie, n est pas un réel partage à t entendre, mais un prêt, qu il faut rembourser tout les ans